פסק דין מקיף ומעמיק שניתן לאחרונה על ידי השופטת רות רונן מבית המשפט המחוזי בת"א (המחלקה הכלכלית) (ת"צ (ת"א) 40404-03-16 עצמון נ' אסם השקעות בע"מ) דן בשאלה האם מחיר העיסקה שבמסגרתה רכשה חברת נסטלה, בעלת השליטה בחברת "אסם", את מניות הציבור באסם, היה מחיר הוגן.

השאלה עלתה במסגרת תביעה ייצוגית שהוגשה כנגד עיסקת מיזוג במיתווה המכונה "מיזוג משולש הופכי", כאשר נסטלה רכשה את מניות הציבור בחברה הבורסאית אסם, ובכך הפכה את אסם לחברה פרטית, ולמעשה הוציאה אותה מהמסחר בבורסה, באמצעות רכישת חלקם של בעלי המניות מהציבור, אשר קיבלו תשלום בגין מניותיהם. בעלי המניות מהציבור הגישו תביעה ייצוגית בטענה שהמחיר ששולם להם במסגרת אותה עיסקה, לא היה הוגן, והיה נמוך מהמחיר האמיתי והנכון של מניותיהם.

בפסק דין האוחז לא פחות מ- 199 עמודים מנתח בית המשפט את כל היבטי העסקה המורכבת ואת כל הטענות הרבות שהעלו התובעים כנגד ההליך שבמסגרתו אושרה העיסקה. יצוין כי לצורך ביצוע העיסקה הקימה אסם ועדה בלתי תלויה שהורכבה מדירקטורים חיצוניים ובלתי תלויים של החברה, וזכתה לייעוץ משפטי נפרד מזה של החברה, על מנת להבטיח את עצמאותה. הוועדה קיימה הליך ארוך של בדיקת מחיר העיסקה ובסופו של דבר הכריעה שמחיר העיסקה הוגן.

בית המשפט נדרש לנתח את כל הליכי אישור העיסקה, שלא נתעכב עליהם כעת, אך בסופו של דבר קיבל את עמדת הוועדה ומצא שהעסקה ומחירה אכן הוגנים (ולמעשה- שהתובעים לא הוכיחו אחרת) ודחה את הבקשה לאישור התביעה הייצוגית.

ההיבט והסוגיה שאני אבקש להעיר ולהאיר היא אחת השאלות עימן התמודד בית המשפט והיא – מה משמעות העובדה, ואיזה משקל יש לייחס לכך שבאסיפה הכללית של בעלי המניות של אסם, שנתבקשה לאשר את העסקה, החליטו רוב בעלי מניות מהציבור (קרי – שאין להם 'ענין אישי' בעיסקה), לאשר את העסקה. האם התוצאה של הצבעה זו היא, כפי שקבע בית המשפט, שיש לייחס "חזקה של הוגנות" לעיסקת המיזוג ולמחיר שהוצע לבעלי המניות מהציבור בגין מניותיהם באסם.

בית המשפט השיב על שאלה זו בחיוב והמשמעות היא מהותית (ומכרעת) בניהול התביעה הייצוגית כנגד העיסקה: העברת נטל ההוכחה לכך שהעסקה ומחירה אינם הוגנים, אל כתפי התובעים. (נבהיר כי מלכתחילה הנטל מוטל על התובעים, אך אם הם מראים שנפלו פגמים בהליך אישור העיסקה, יעבור הנטל אל כתפי הנתבעים. ולכן קביעת בית המשפט משאירה את הנטל על כתפי התובעים, אף שהם הציגו פגמים בעיסקה). נזכיר כי התובעים הינם בעלי מניות המיעוט המצויים מלכתחילה ב"נחיתות אינפורמטיבית" של מידע וגם של אמצעים, בהשוואה לבעלי השליטה בחברה. העברת הנטל אל כתפי התובעים משמעה במקרים רבים – דחיית התביעה למעשה. שכן הרמת הנטל, במצב של נחיתות במידע, אינו פשוט כלל.

חיזוק לעמדתו מצא בית המשפט בהלכה הידועה מביהמ"ש של דלאוור (פרשת MFW) אם כי ציינה שבדלאוור הדין שונה במידה מסוימת בסוגיה זו ולכן ההסתמכות על דלאוור מעט בעייתית. מנגד כפי שגם ציינה השופטת רונן בפסק הדין, בית המשפט העליון בישראל קבע באופן שונה לגבי משמעות הצבעת הרוב בהקשר אחר, של הצעת רכש. כך, בענין קיטאל (רע"א 779/06 קיטאל החזקות נ' ממן ואח') קבע בית המשפט העליון כי הצבעת הרוב של בעלי המניות מהציבור, אינה יוצרת חזקה לכאורית שהעיסקה הוגנת ועל כן היא אינה מעבירה את נטל ההוכחה אל כתפי התובעים. כלומר, מסקנה הפוכה מזו של בית המשפט בענין אסם.

בית המשפט סבר בענין אסם כי הקביעה בענין קיטאל לגבי הצבעת הרוב בהצעת רכש, אינה ישימה למקרה של עסקת מיזוג, כמו במקרה אסם. זאת משום שבמקרה של מיזוג דורש החוק 'אישור משולש' – כלומר אישור העסקה על ידי ועדת הביקורת, הדירקטוריון והאסיפה הכללית. והדרישה הזו לאישור משולש (שנועדה להגן על זכויות המיעוט) היא שמחייבת שלהצבעת הרוב תהיה משמעות. כלומר אם הרוב הצביע בעד העיסקה, חזקה שהעיסקה הוגנת.

אפשר להתווכח עם הנמקה זו. כשלעצמי, איני בטוח שההבחנה בין עסקת מיזוג להצעת רכש, לענין הצבעת הרוב, הינה רלוונטית, ולא בטוח שיש סיבה שלא ליישם את שנקבע בהלכת קיטאל, כלומר להותיר את הנטל להוכיח שהעיסקה הוגנת, על כתפי הנתבעים.

ונובעת מכך שאלה עקרונית נוספת– מדוע שהנטל לא יוטל על מי שיזם, תכנן, עיצב ותימחר את העיסקה, והוא זה שיידרש להוכיח את הוגנות העיסקה, להבדיל מהמצב העולה מפסק דין אסם, בו דווקא מי שהעיסקה נכפתה עליו, ומניותיו נרכשו ממנו בתנאים שקבע הצד הרוכש, הוא זה שייאלץ להוכיח כי המחיר אינו הוגן.

בהקשר הרחב יותר של הדברים, נדמה לי כי התוצאה נובעת במידה רבה מהשקפת העולם על עסקאות מסוג זה. מי שמחזיק בדעה שעסקאות מיזוג מסוג זה (כמו גם הצעות רכש) הינן עסקאות שביסודן עומד ניגוד עניינים עמוק ובסיסי של בעל השליטה, שכן בעל השליטה והכוח בחברה הוא גם זה שיוזם את המיזוג וקובע את מחירו (כשם שהוא יזם את הצעת הרכש וקבע את מחירה), לא ייטה להקל על הצד החזק בעיסקה (הוא בעל השליטה). להבדיל, מי שרואה בעסקאות מסוג זה חלק טבעי מהעולם העסקי, חלק הכרחי ואולי אף רצוי, לא בהכרח יקשה על בעל השליטה אלא דווקא על בעלי המניות מהציבור, הכופרים בהוגנות העסקה וטוענים כי המחיר ששולם להם נמוך מדי.